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MONTHLY INVESTMENT BRIEF

DÉCEMBRE 2020

L’annonce par Pfizer / BioNTech puis Moderna d’un vaccin efficace à 95% a clairement modifié la perspective des investisseurs en donnant de la visibilité sur la fin de la pandémie ou tout du moins sur ses conséquences. L'annonce d'Oxford / AstraZeneca est également une source d'optimisme, même si les résultats de l'essai sont moins probants. De plus, d'autres vaccins sont actuellement en phase finale de tests. Au final, environ 1.5 milliards de personnes dans le monde pourraient être vaccinées au cours des 6 prochains mois. Sans occulter les nombreux problèmes liés au transport et au stockage des vaccins, à l’acceptation de la technologie ARNm par la population, à la production de masse, et à la gestion de sa diffusion, il est raisonnable de penser que la lumière est au bout du tunnel.

Notre scénario de base est que les vaccins permettront une réouverture progressive des secteurs économiques actuellement encore à l’arrêt. Ils entraîneront une amélioration de l'emploi, un retour de la confiance des consommateurs et des entreprises, et une accélération de la demande globale portée par les dépenses liées à l’épargne contrainte. Avec moins de crainte d'être infecté, les consommateurs retourneront dans les magasins, les restaurants, les hôtels, etc. Cela aura un impact très positif sur la croissance des investissements et des bénéfices. Avec pour conséquence une hausse du cours des actions, en particulier un rattrapage des valeurs cycliques et décotées, ainsi que des rendements obligataires et des prix des matières premières plus élevés.

Mais comme toujours, le diable se cache dans les détails. Ainsi, même si les vaccins sont largement adoptés, des menaces à court terme pour l'activité économique demeurent. Contre-intuitivement, la prise de conscience que la fin de la pandémie est proche peut entraîner une période temporaire pendant laquelle les ménages restent prudents et se comportent de manière très conservatrice. Après tout, peu de consommateurs voudront contracter le virus juste avant qu'un vaccin ne devienne disponible. En outre, la vision de la fin du confinement réduit l’urgence des autorités fiscales à apporter un soutien supplémentaire à la population et aux petites entreprises. Ces deux dynamiques pourraient entraîner une forte contraction des dépenses au premier trimestre 2021, ce qui nuirait aux marchés actions.

Dans ce contexte, que faisons-nous ?

C’est donc, encore une fois, des banques centrales et des stimuli fiscaux que viendra le salut des marchés. Nous ne doutons pas du support des banques centrales, en particulier aux Etats-Unis, même si, post élection, la FED est plutôt dans une attitude attentiste vis-à-vis du nouveau gouvernement. En revanche, tout retard supplémentaire de ratification des plans de relance des deux côtés de l’Atlantique enlève quelques points de croissance et amoindrit les anticipations de hausse des capacités bénéficiaires des sociétés. Souhaitons que nos dirigeants prennent encore plus conscience de l’urgence de ces plans tant l’arrêt des plans passés « embarquent de la décroissance » (environ 1.5 points de PIB après l’arrêt du « Care Act » aux Etats-Unis). C’est tout l’enjeu de l’allocation d’actifs pour 2021, mais nous restons optimistes quant à la trajectoire des actifs risqués au cours des 6 prochains mois. L’effet rattrapage et les flux ne font que commencer.

Nous vous donnons rendez-vous pour notre stratégie d’investissement début janvier, avec une question centrale : comment gérer la sortie de crise et de tels niveaux de dette ? Concernant la gestion de la dette, nous entrevoyons deux principales options pour baisser les ratios d’endettement : une augmentation de l’impôt ou/et une croissance plus rapide du PIB nominal. La première option est difficile ; au-delà d’être impopulaire, l'augmentation de l’impôt (ou de l'épargne) est déflationniste et pourrait aggraver l'arithmétique de la dette en faisant remonter les taux d'intérêt réels. En parallèle, les taux nominaux ne peuvent plus baisser car les banques centrales mettront tout en oeuvre pour retrouver des niveaux d’inflation capables de réduire le poids de la dette. Se dressent malheureusement devant elles une croissance en-dessous de son potentiel et un chômage qui peine à se résorber. Le meilleur scénario reste une reprise économique durable (dans tous les sens du terme).

Bonnes fêtes à tous et prenez soin de vous.

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