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MARKANSICHTEN

08.02.2022

Im Kampf der Investoren-Titanen kam es vor einigen Tagen zu einem denkwürdigen Ereignis. Die Berkshire Hathaway-Aktie von „Value Investment“-Urgestein Warren Buffet zog in der Performance über die vergangenen zwei Jahre gleich mit dem ARK Innovation ETF von Cathie Woods. Woods dürfte die wohl prominenteste Vertreterin einer Wachstums-Strategie sein, und der ARK Innovation, der auf „disruptive Technologien“ setzt, ist ihr Flaggschiff. Die Berkshire Hathaway-Aktie hatte zu Beginn der Corona-Krise zunächst eine schwache Phase, konnte ab Ende 2020 jedoch deutlich Boden gutmachen und verzeichnete sogar im Januar, als der US-Gesamtmarkt einbrach, einen soliden Kursgewinn von gut 4%. Der ARK Innovation dagegen zeigte in den ersten elf Monaten nach dem Corona-Tief einen kometenhaften Anstieg, dem dann, ab November 2021 beschleunigt, ein spektakulärer Einbruch folgte. Gegenüber dem Hoch im Februar 2021 hat sich der Kurs des ETFs mehr als halbiert (siehe Abbildung 1). Gegen Ende Januar lagen beide erstmals wieder gleichauf, mit Kursgewinnen von jeweils rund 37 Prozent über den 2 Jahres-Zeitraum.

Die Entwicklung fand große mediale Aufmerksamkeit und ihren Weg auch in die deutsche Presse. Das Handelsblatt (Ausg. v. 31.01.2022) verkündete eine „Wachablösung“ unter den Star- Investoren und ihren Investmentstilen. Tatsächlich waren wachstumsorientierte Investmentansätze in den letzten Monaten zunehmend ins Hintertreffen geraten, vor allem wegen der Beschleunigung der Zinserhöhungspläne des Federal Reserve. Denn Wachstumsstrategien sind typischerweise zinssensibler als wertorientierte („Value“) Strategien, da bei Value-Titeln die erwarteten Umsätze und Erträge schwerpunktmäßig weniger weit in der Zukunft liegen. Abbildung 2 verdeutlicht den Zusammenhang zwischen Renditeentwicklung und Bewertung, hier auf Basis des Kurs-Gewinn-Verhältnisses (KGV), für den US-Markt. Etwa seit 2019, als aufgrund von Konjunktursorgen erste Zinssenkungen eingeleitet wurden, und dann vor allem in der Phase der geldpolitischen Lockerung mit Beginn der Corona-Krise kam es zu einer massiven Ausweitung der Bewertungsrelationen („Multiple-Expansion“).

Als zu Beginn dieses Jahres klar wurde, dass die US-Notenbank nun ernst machen würde mit der Zinswende, kehrte sich die Entwicklung um. Es folgte ein massiver Abverkauf von Technologietiteln und anderen Wachstumswerten. Tendenziell sind vor allem die Titel „unter die Räder“ gekommen, die besonders aggressiv bewertet waren. Das waren gerade solche Werte, die aufgrund technologisch innovativer, disruptiver Geschäftsmodelle hohes Wachstum für die Zukunft versprechen, aktuell jedoch gewinnschwach sind – eben der Investmentfokus des ARK Innovation.  Vernünftiger bewertete Value-Aktien konnten sich dagegen meist behaupten. 

Abbildung 3 lässt sehr schön erkennen, dass der Abverkauf im Januar vor allem eine (zinsgetriebene) Korrektur von besonders hohen Bewertungsniveaus war. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) der S&P 500-Wachstumsaktien sackte im Vergleich zum Dezember um etwa fünf Stellen nach unten. Aktuell werden Growth-Werte „nur noch“ mit durchschnittlich dem 24fachen des (auf 12 Monaten erwarteten) Gewinns bewertet. Im Vergleich damit blieb das KGV von Value-Aktien im S&P 500 weitgehend stabil im Bereich des 17fachen Gewinns (siehe Abbildung 3).

In einem Umfeld, in dem die Zinsen steigen, korrigieren sehr hoch bewertete Wachstumsaktien stärker als werthaltige Value-Titel. Unserem Anlagestil entsprechend meiden wir weiterhin sehr teuer bewertete Technologietitel, die keine oder nur geringe Gewinne aufweisen. Bei Technologieunternehmen konzentrieren wir uns weiterhin als Qualitätsinvestoren auf Werte, die hohe freie Cashflows nach Investitionen aufweisen und über echte Wettbewerbsvorteile verfügen. Obwohl die Europäische Zentralbank sich am Donnerstag noch nicht entschließen konnte, die Zinsen trotz einer Inflation von 5,1% im Januar 2022 (im Vergleich zum Vorjahr) anzuheben, werden die Zinsen vermutlich weiter steigen. Wir erwarten, dass die EZB in diesem Jahr gezwungen wird, ihre Geldpolitik aufgrund der hohen Inflation zu modifizieren. In einem solchen Umfeld steigender Zinsen macht es aus anlagepolitischer Sicht viel Sinn zu diversifizieren und nicht nur auf Wachstumswerte zu setzen. Es sieht so aus, als ob die Zeit der Anleger, die auf Unternehmen setzen, die disruptive Geschäftsmodelle verfolgen aber keine Gewinne und Cashflows aufweisen, erst einmal vorbei ist.

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