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MONTHLY INVESTMENT BRIEF

MARZO 2021

Un piano di rilancio da 1900 miliardi di dollari

Recentemente abbiamo parlato del potenziale impatto del nuovo contesto reflazionistico sulla valorizzazione degli attivi rischiosi e ribadiamo il nostro messaggio di prudenza nel breve termine. Inoltre, l’aumento recente dei tassi d’interesse ha impattato i mercati azionari che dovrebbero però beneficare di un miglioramento degli utili superiore alle previsioni. Questo potrebbe generare un nuovo aumento degli indici nel 2021. Rivediamo quindi i nostri obiettivi di performance sulle azioni globali sulla base di utili per azione previsti in miglioramento, ovvero +5% rispetto alle nostre stime iniziali per il 2021, per un rialzo previsto del 32%. Il nostro ottimismo è giustificato dalla portata dello “stimolo Biden”, che ha riceuvto l’approvazione delle camere. Nel migliore dei casi, ci aspettiamo 1400 miliardi di dollari, ovvero 500 miliardi in più del previsto. Complessivamente, ci avviciniamo oggi ad un pacchetto che rappresenta il 25% del PIL americano. Con i suoi 1900 miliardi di dollari questo piano di rilancio non ha precedenti per dimensione, ma nemmeno per le misure che lo compongono, dato che si tratta in larga parte di contributi diretti alle famiglie o di prestiti alle PMI “garantiti" dalla FED. Se queste misure saranno accompagnate da una ripresa nella fiducia delle famiglie legata ai vaccini, potremo osservare un’accelerazione senza precedenti dei consumi. Oltre allo “stimolo Biden”, ricordiamo che il risparmio forzato delle famiglie (ovvero circa il 10% del PIL) dovrebbe altresì contribuire alla forte accelerazione della crescita oltre il suo potenziale per il 2021.

Una revisione al rialzo della crescita degli utili

Le somme in gioco sono colossali e giustificano una revisione degli utili per azione, in particolare quelli del quarto trimestre, che dovrebbero essere ancora più robusti del previsto. Tuttavia, questa revisione al rialzo degli utili rappresenta soltanto un tasso di crescita annuo composito del 10% tra 2019 e 2022e. Certo, il periodo descritto comprende la pandemia, ma in media e a livello globale la capacità delle società di adattarsi e attraversare questo ciclo è stato notevole. Ad esempio, per le società dell’MSCI World il margine di EBITDA è passato da una media del 17,5% negli ultimi 5 anni al 15,7% nel 2020, ma dovrebbe progredire ulteriormente nel 2021.

Valorizzazioni azionarie che restano ragionevoli

Il rapporto prezzo-utili (P/E) dello S&P 500 era 18,5 volte rispetto agli utili previsti a dicembre 2019, mentre il rendimento decennale si aggirava intorno al 2% e i rendimenti reali a 15 punti base. Pensiamo che il tasso decennale americano si dovrebbe attestare intorno all’1,80% nel 2022 e ricordiamo che, pur essendo aumentati di recente, passando da -1,10% a -0,80%, i tassi reali americani a 10 anni restano ampiamente in territorio negativo. Se includiamo quest’aumento degli utili per azione nelle valorizzazioni future, il rapporto prezzo-utili passa da 22 a 19.5 volte , valutazioni quindi che restano a livelli ragionevoli, tenendo conto della repressione finanziaria sui tassi. Attenzione però alla dispersione settoriale, di stile e geografica, che abbiamo spesso commentato. Nonostante ciò, il giudizio rimane positivo per tutto l’anno. Per invertire la tendenza i tassi dovrebbero essere decisamente più instabili o la FED dovrebbe compiere un errore di comunicazione. Ad oggi non crediamo in un simile scenario.

Prudenza, però, sugli attivi rischiosi a breve termine

La strategia che preferiamo non è rafforzare le nostre posizioni su questi livelli, ma piuttosto approfittare di un possibile consolidamento per aggiungere esposizione all’azionario globale. Gli Stati Uniti continuano a sorprendere positivamente per la loro capacità di reazione e d’adattamento, mentre l’Eurozona si perde in problemi logistici di approvvigionamento e distribuzione dei vaccini che rischiano di limitare la ripresa macroeconomica. Il differenziale di crescita a termine delle due regioni è un nuovo fattore da tenere in considerazione. In caso di un forte divario nei prossimi mesi aumenteremo il peso delle azioni USA e ridurremo quello delle azioni europee, anche se il bias ciclico è meno marcato oltre Atlantico.

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