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Zeitwende am Anleihenmarkt?
BLICK AUF DIE FINANZMÄRKTE
07.11.2022
Prof. Dr. Jan Viebig CIO ODDO BHF SE
Die Zinsen dürften weiter steigen, vermutlich über das derzeit am Markt eingepreisten Niveaus hinaus. Die Entscheidungen der EZB und Federal Reserve (Fed) waren klar: Beide Zentralbanken haben die Leitzinsen um weitere 0,75% angehoben. Die Leitzinsen in Europa sind damit auf 2% (Hauptrefinanzierungssatz) und in den USA auf 4% (Obere Bandbreite der Fed Funds Rate) angestiegen. Starke Arbeitsmarktzahlen sowie die Kommentare von Fed-Chef Powell, dass man „noch einiges zu erledigen habe und das auch tun werde“, deuten darauf hin, dass die Leitzinsen weiter steigen werden. Angesichts einer Verbraucherpreisinflation von 10,7% wird auch die EZB nicht darum herumkommen, die Leitzinsen weiter zu erhöhen. Wir erwarten, dass die EZB die Leitzinsen in mehreren Zinsschritten bis September 2023 weiter anheben wird. Überlegungen, dass aufgrund der erwarteten Wirtschaftsschwäche in den kommenden Monaten der Inflationsdruck schwächer werde und die Zinswende unmittelbar bevorstehe, möchten wir drei Argumente entgegensetzen.
1) Taylor-Regel
Die Taylor-Regel ist eine nach dem US-Ökonomen John B. Taylor benannte „Faustregel“ für die Beurteilung des Leitzinsniveaus im Hinblick auf die Ziele Vollbeschäftigung und Preisstabilität. Im Kern leitet die Taylor-Regel das „richtige“ Leitzinsniveau („Taylor-Zins“) aus dem Abstand zwischen dem Inflationsziel und der tatsächlichen Inflation und dem Abstand zwischen inflationsneutraler Arbeitslosenquote und tatsächlicher Arbeitslosenquote ab.
Abbildung 1: EZBLeitzins und Taylor-Zins
Quelle: Refinitiv Datastream, EZB; Zeitraum: 01.01.2015 – 31.10.2022;
Prognose: 01.11.2022 – 30.09.2023
Ein Vergleich zwischen dem tatsächlichen Leitzinsniveau und dem Taylor-Zins (siehe Abbildung 1) zeigt, dass die EZB Zinserhöhungen zu lange herausgezögert hat und dann zu langsam vorgegangen ist. Schreibt man die Entwicklung beider Kurven unter Zuhilfenahme der aktuellen Markterwartungen für Leitzins und (Kern-)Inflation in die Zukunft fort, dann zeigt die Taylor-Regel, dass die Leitzinsen in der Eurozone weiter deutlich steigen müssen.
2) Rekordhohe Erzeugerpreise
Die Erzeugerpreise in Europa sind – nicht zuletzt aufgrund der stark gestiegenen Energiepreise – um 43% gegenüber dem Vorjahr gestiegen (Abbildung 2). Besonders stark steigen derzeit die Preise für Lebensmittel. Hohe Erzeugerpreise sind oftmals ein Vorbote für steigende Verbraucherpreise. Der Rückgang der Inflation wird – aufgrund des Basiseffektes – in Europa im nächsten Jahr geringer ausfallen als in den USA. Selbst die EZB erwartet derzeit, dass die Inflation in der Eurozone im Jahr 2023 im Durchschnitt noch 5,5% betragen wird.
Abbildung 2: Inflation (HVPI) und Erzeugerpreise in der Eurozone
Quelle: Refinitiv Datastream; Zeitraum: 01.01.2017 – 30.09.2022
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