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Risiken in der Euro-Peripherie nehmen zu
KAPITALMARKTANSICHTEN
20.06.2022
Steigende Inflationsraten und der Übergang zu einer strafferen Geldpolitik haben die Renditen im Euroraum kräftig steigen lassen. Die EZB hat zu zögerlich auf den Anstieg der Verbraucherpreisinflation in den letzten Monaten reagiert. Da die Verbraucherpreisinflation in der Eurozone nun auf über 8% gestiegen ist, nimmt der Druck auf die europäische Notenbank zu, energischer gegen den größten Anstieg der Verbraucherpreise seit den 1980er Jahren vorzugehen. Die Europäische Zentralbank hat am 9. Juni 2022 angekündigt, dass die Zinsen im Juli um 25 Basispunkte angehoben werden. Für September wird eine weitere Zinserhöhung in der Eurozone in Höhe von 50 Basispunkten erwartet. Die amerikanische Notenbank reagiert weitaus entschlossener als die EZB und hat die Leitzinsen bereits am 5. Mai 2022 um 50 Basispunkte und diese Woche nochmals um 75 Basispunkte erhöht und – anders als die EZB – eine entschlossene Reduzierung der zuletzt stark gestiegenen Zentralbankbilanz angekündigt. Investoren sind zunehmend besorgt, dass die Kombination von steigenden Zinsen und hohen Schulden eine neue Eurokrise wie in 2011/12 auslösen könnte. Die 10-jährigen Renditen in Griechenland sind diese Woche auf bis zu 4,72% angestiegen, die in Italien auf 4,17% (siehe Abb. 1).
In Spanien und Portugal ist der Anstieg etwas moderater, aber ebenfalls deutlich. Der starke Renditeanstieg in den Ländern der sog. „Peripherie“ entspricht einerseits dem Anstieg des allgemeinen Renditeniveaus des Euroraums, das meist durch die Renditeentwicklung von Bundesanleihen dargestellt wird. Der Anstieg resultiert aber andererseits auch aus der Ausweitung der Renditeunterschiede gegenüber Bundesanleihen. Bei gleicher Währung spiegeln die Renditeunterschiede vor allem die unterschiedliche Einschätzung der Marktteilnehmer hinsichtlich der Kreditrisiken (engl. „credit spreads“). Diese Kreditrisiko-Prämien waren während der Pandemie aufgrund der EZB-Zinspolitik, der Anleihekäufe und des gemeinsamen EU-Fiskalpakets deutlich geschrumpft. Mit der erwarteten Straffung der Geldpolitik durch die EZB laufen die Renditen der Anleihen zwischen der Peripherie und Deutschland aber seit Ende 2021 wieder auseinander – wie die Abbildung 2 zeigt.
Die Ausweitung der „Credit Spreads“ korrespondiert sehr anschaulich mit dem Niveau der Staatsverschuldung (siehe Abb. 2), denn mit der Höhe der Verschuldung nimmt die Schuldentragfähigkeit eines Landes ab und das Ausfallrisiko steigt. Die Schuldentragfähigkeit wiederum hängt vom Verschuldungsstand (im Verhältnis zum nominalen Bruttoinlandsprodukt, das für die wirtschaftliche Leistungsfähigkeit des Landes bzw. des Staates steht), vom langfristig zu erwartenden (nominalen) Wachstumstempo, von der zu tragenden Zinslast und natürlich von der weiteren Entwicklung der Neuverschuldung ab. Da die Schuldenquoten in einigen Ländern Südeuropas zum Teil in kritischen Größenordnungen weit jenseits von 100 % - im Falle Italiens beispielsweise bei 151% (Ende 2021) - liegen, sorgt die aktuelle Kombination aus rasch steigenden Zinssätzen und Rezessionsgefahren für wachsende Unruhe unter den Anlegern und lässt die Renditen der entsprechenden Emittenten überproportional steigen. Tatsächlich warnt auch die EZB in ihrem Finanzstabilitätsbericht von Mai 2022 davor, dass höhere Budgetdefizite und ein verringertes Wirtschaftswachstum infolge des Ukraine-Schocks den erwarteten Rückgang der Schuldenquoten gefährden könnten.
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